□ 郭施亮 财经评论员

自2021年白酒股触顶调整之后，白酒股迎来了股价寒冬期。时至今日，白酒板块已经调整了4年时间。万物皆周期，白酒行业也不例外，经过长达4年时间的调整，2025年会是白酒板块的价格拐点吗？

首先，我们分析一下，为何白酒股会跌了4年时间。

白酒板块是A股市场的权重板块，聚集了贵州茅台、五粮液等优质上市公司。从过去4年白酒股的市场表现分析，基本上呈现出阴跌不止的走势。即使贵州茅台、五粮液等头部白酒公司，也难逃股价下跌的命运。自21年高点调整以来，茅台股价跌了40%以上，五粮液股价跌了60%以上，其他白酒股的平均跌幅也在60%以上，更有个别白酒股跌幅高达70%以上。

“去估值泡沫”，是近4年白酒股下跌的主要原因。

2021年，贵州茅台、五粮液的最高估值达到70倍左右，这一估值水平对白酒行业来说，明显偏高的。

以贵州茅台为例，自上市以来，曾经出现过两次破70倍的估值。一次是2007年，茅台估值一度接近100倍。另一次是2021年，茅台估值达到70倍。

茅台上市24年，在24年间，茅台的估值中枢基本上处于20倍至30倍之间。在低估状态下，茅台估值一度跌至不足9倍。24年来，茅台的估值波动幅度是相当大的。

经过近4年时间的调整，茅台的估值从最高的70倍调整至21倍，估值水平基本上回归至过去20多年来的合理估值中枢水平。

市场对白酒股产生出“消费需求下降，业绩增速放缓”的预期，从投资逻辑上导致白酒股持续下跌。

白酒行业从增量市场逐渐转变为存量市场，不少头部白酒公司开始探索海外扩张之路。但是，白酒适合我国，却未必适合国外，白酒文化可否走出去，依然存在较大的不确定性。例如，外国人喜欢喝洋酒、烈酒，我们却喜欢喝白酒，不同地区的饮酒文化不同，也决定着它的市场发展前景。

过去4年时间，头部白酒公司的营收与净利润仍然保持较快的增长速度。但是，从市场的角度考虑，却把未来白酒股的业绩增速放缓预期提前兑现了。从24年3季度数据来看，头部白酒股的业绩表现也开始出现分化，市场对未来白酒股的业绩增速放缓给出了悲观的预期，估值定价也在大打折扣。

从“杀估值”到“杀逻辑”，过去4年时间视为白酒股的“寒冬期”。头部白酒公司的业绩增速还没有出现明显的放缓，但市场早已把最悲观的业绩表现兑现了，从而造成了白酒股的阴跌不止。归根到底，这一轮白酒股的持续下跌，已经不止“估值杀跌”与“逻辑杀跌”的概念了，还叠加了“情绪杀跌”。在股价持续下跌趋势中，“情绪杀跌”对股价的冲击影响不可忽视。

白酒股的“寒冬期”什么时候结束？业绩决定股票的价值，决定股价中长期的投资价值。情绪只是中短期的影响因素，“错杀”的股价最终还是会回归估值本身。

白酒股2025年一季度的业绩，将会影响着白酒股投资价值以及市场对白酒股的投资情绪。

据中酒协的预测，白酒2025年态势优于2024年。究其原因，2024年不少产业面临深度调整的压力，从而影响到白酒行业的消费需求。相比起2024年，2025年有望成为主要产业复苏回暖的时间点，将会对白酒公司的业绩形成一定的支撑。

值得一提的是，从今年春节前后的市场情绪分析，白酒的消费需求整体符合预期，并未出现需求大跌的情况，这也是白酒行业的利好消息了。

从各主要白酒企业的策略分析，有部分白酒企业采取了控量保价的策略，从一定程度上稳定了白酒价格水平。不过，在2025年，不少白酒企业仍然面临着较大的去库存压力。只有供需结构趋于平衡，库存压力骤降，这样才能够改善白酒股的投资预期。

2025年一季报白酒公司的业绩表现，将会影响着白酒股的投资价值。如果今年一季报业绩增速并未发生较大幅度的下滑，而是呈现出稳健回暖的迹象，那么将会改变市场对白酒股的悲观态度，白酒股的估值定价也会得到较好的改善。

白酒股阴跌不止，还没有出现明确的企稳信号。从市场资金的角度来看，仍然在等待白酒股一季度业绩的出炉。业绩还没有出来，大资金仍然不敢轻举妄动。

截至2月11日，贵州茅台市盈率（TTM）为21.54倍，处于历史估值分位值不到30%的水平，已经步入估值低位区域。五粮液的历史估值分位值仅有11.12%，意味着当前股票估值已经比历史上88%以上时间的估值便宜。除此以外，头部白酒股的股息率显著提升，包括五粮液、泸州老窖等头部白酒股的股息率已经提升至5%以上，茅台股息率也接近4%。在上市公司股息率大幅提升的背后，也会从一定程度上抵消掉业绩增速放缓的压力。

从目前白酒行业的发展状况分析，白酒股的去库存压力仍存，但估值调整也基本上步入尾声。估值大幅下降、股息率大幅提升，这也是白酒股投资价值回暖的信号。接下来，需要看白酒股的投资逻辑以及投资情绪的转变，当2025年一季度业绩落地，整个行业的业绩增速并未发生显著下降，那么白酒股的“寒冬期”有望步入尾声。

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